复苏领跑行业、业绩超预期，居然之家的价值应该如何看待？

过去两年，赛道股成为A股市场投资人追捧的方向。一个核心的原因是，赛道股所在赛道的前景能够为其提供未来两年业绩增长的确定性。

基于这一逻辑，投资人将绝大部分目光放在了新能源这样的增量行业。但被人忽略的是，在一些看似传统的领域里，疫情正在催生一些新的变化，让这个行业里的部分企业面临完全不同的发展机遇。

最好的例子莫过于家居零售产业。在疫情的催化下，加速中小卖场出清，头部企业逆势扩张。与此同时，行业也催生了大量的数字化需求，并为行业龙头带来了新的发展机遇。两者叠加之下，家居零售领域的龙头企业面临着史无前例的发展机遇。

随着A股市场进入财报季，上述的逻辑也在居然之家2021年的业绩上得到了印证。

景气度持续回升，超额完成业绩对赌

1月26日，居然之家发布2021年年度业绩预告，公司预计实现归母净利润23.00-25.80亿元，同比增长68.75%-89.29%；扣非后归母净利润23.00-25.80亿元，同比增长76.65%-98.15%。

其中，2021Q4当季公司实现归母净利润5.81-8.61亿元，同比增长29.77%-92.26%；扣非后归母净利润5.91-8.71亿元，同比增长49.74%-120.70%。此外，公司下属全资子公司北京居然之家家居连锁有限公司预计完成扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润24.50-26.00亿元，超额完成对赌利润目标。

根据安信证券研报的说法，2021年公司首次执行新租赁准则，在租赁期内确认使用权资产折旧，计入营业成本；摊销未确认融资费用，计入利息费用。因此，相比此前采用直线法计算租金支出，采用新租赁准则后公司利润端或将迎来新的增长。

在安信证券看来，居然之家业绩的高增长，离不开家居产业景气度的持续提升。根据国家统计局数据，2021年家具类的消费品零售额为1667亿元，同比增长14.5%；建筑及装潢材料类消费品零售额为1967亿元，同比增长20.4%。

而家居产业链的高景气度，我们也能从产业链其他公司身上看出来。比如，几个家居细分产业的龙头公司均在2021年取得了不错的增长：

在软体家居领域，喜临门2021年的扣非净利润预计增长57.95%到61.14%；定制家居领域，欧派家居2021年的扣非净利润预计增长28%到38%；建材家居领域，北新建材2021年的扣非净利润预计增长20.28%-30.60%。

与上述公司相比，居然之家的业绩增长更为强劲，也一定程度上说明其景气度提升大概率是领跑行业的。

就家居零售领域来说，居然之家在渠道端优势明显。根据兴业证券数据，截至2020年12月19日，公司门店已经覆盖87%的直辖市及省会城市、66%的地级城市和13%的县及县级市。对家居零售公司来说，全国化布局的好处在于，公司品牌享有更高的知名度，进而能够吸引更多一线家居品牌合作，后者不仅自身抗风险能力强，同时也自带流量。

除此之外，公司的经营效率也处于行业领先水平，体现在卖场出租率和坪效两个方面。先说前者，根据首创证券研报，公司卖场出租率长期维持在95%以上水平，至2021年上半年，公司直营卖场招商率约为96%，略高于美凯龙93%的自营卖场平均出租率。

在坪效方面，2016-2021H1居然之家直营卖场坪效均明显高于美凯龙自营卖场坪效。2020年受新冠疫情冲击，公司直营卖场坪效下滑至1225.63元/平方米，但仍然高于美凯龙831.74元/平方米的自营卖场坪效。

说到这里，居然之家超预期复苏的逻辑逐渐清晰：在家居零售领域，居然之家拥有渠道优势的同时，在经营效率方面也领跑行业。

坐拥“乡村振兴”大潮，居然之家领跑家居下沉

随着共同富裕概念的提出，乡村振兴将是未来发展的重要方向。得益于在渠道下沉方面的先发优势，居然之家也算是名副其实的“乡村振兴”概念股。具体来说，居然之家在下沉市场探索的领先主要体现在三个层面：

第一，政策支持。去年开始，政策多次提及“家居下乡”政策，鼓励有条件的地区开展农村家电更新行动，实施家具家装下乡补贴和新一轮汽车下乡，促进农村居民耐用消费品更新换代。随着家具家装下乡政策的提出，有望催生下沉市场家居消费的热潮。

要知道，在2008年那一波“家电下乡”浪潮中，格力、美的等家电企业积极投入其中，最终获得时代的奖励，一跃成为家电巨头。

第二，先发优势。头部家居卖场企业多以省会城市作为核心腹地开展业务，从而导致一二线城市竞争异常激烈。而居然之家是最早开始探索下沉市场的家居公司之一。过去几年，公司以连锁加盟模式下沉门店，实现了下沉市场的快速扩张。截至2020年末，公司卖场网络已分布全国270个城市，其中非一二线城市占比71.35%。

考虑到下沉市场的虹吸效应，乡镇资源往往向县市集中，因此先发优势所带来的区域品牌认知和消费习惯，也能更好地巩固居然之家在下沉市场的优势。

第三，消费业态布局，生态竞争力显现。与其他家居公司不同，由于拥有消费业态，使得居然之家在下沉市场的探索更为灵活，并基于此提出了“大家居+大消费”融合战略。

与单纯的家居下沉相比，居然之家的“大家居+大消费”融合战略价值在于：一方面，更好的满足了下沉市场多样化的消费需求，提升大众生活水平；另一方面，多元化的消费业态本身也能够弥补家居消费原有低频的特点，提升门店的整体坪效。

经过较长时间的探索，居然之家在商业层面取得了不错的成果。在一次调研会上，居然之家的管理层曾提到，从目前数据来看，四、五线城市卖场项目的盈利状况不错，且不像一、二线城市需要较长培育期。

基于现有的经营成果，居然之家再次加大下沉市场探索力度。今年1月，居然之家提出“百县百Mall 千镇千店”战略。所谓的“百县百Mall 千镇千店”战略，即在全国范围内选取100个县级城市，投资布局100座3-5万平方米的商业综合体；争取在3-5年内将中商超市开到1000个以上乡镇，聚焦下沉市场的发展。

于居然之家而言，差异化打法也为居然之家探索下沉市场带来了更多的可能性，并成为其发力下沉市场的重要推动力和护城河。

数字化，家居零售集中度提升的“加速器”

从过去看，家居行业零售环节被诟病最多的就是集中度低。从零售额和经营面积角度看，居然之家和红星美凯龙的市占率合计不足20%。要知道，一个行业供给侧的格局，才能真正决定了企业能赚多少钱。

国内家居零售环节集中度低的一个原因是，发展时间较短。参考国外成熟市场，线下零售市场集中度提升需要很长时间来完成。以沃尔玛为例，从开设第一家沃尔玛平价商店到如今的世界性连锁企业，沃尔玛走了近60年。从这个角度来说，家居零售产业的集中度提升也需要很长时间来完成。

但如今，产业数字化需求的出现，有机会成为家居零售产业集中度提升的“加速器”。原因体现在几个方面：

首先，互联网本身所具备的网络效应，有望提升单个环节的效率。在这个过程中，该环节也会出现明显的马太效应。以每平每屋·设计家为例，作为为设计师和家装公司提供从设计、施工图、报价预算到施工管理的SaaS服务平台，每平每屋·设计家为家装产业链各参与者提供数字化业务赋能。

随着每平每屋设计家SaaS能力日趋成熟，也吸引了越来越多设计师和家装公司使用。根据此前首创证券数据，目前每平每屋设计家拥有国内设计师110余万人，境外用户超800万人，并已拥有合作商家超5万家，包括大型装饰装修公司。

其次，数字化带来了家居产业全链路贯通的可能性，进而有机会提升行业整体效率。从其他产业的发展历史看，任何一个行业龙头发展到一定阶段后，往往会加大产业链布局，即从单一环节向产业链上下游延伸，探索业务效率提升的可能性。这也是数字化对家居产业的意义所在。

于居然之家而言，洞窝APP就是其打通家居消费全链条服务的重要载体。作为家居行业商品零售运营平台，洞窝APP帮助C端消费者与家居产业链条各环节的B端企业实现有效对接。

其中，洞窝APP针对C端用户打造同城零售模式下家居建材的一站式采购平台，对B端用户则利用数字化商业操作系统赋能产业链上下游各环节的品牌、厂家、卖场和商户，从而解决用户在家居消费中遇到的从商品搜索、决策、支付到售后的全链路问题和痛点，并帮助B端商户降低获客成本，提高转化效率。

正如居然之家集团执行总裁王宁在2022数智化转型峰会所说，在核心竞争力方面要做到自营、线性、有深度。对于非核心的竞争力，要做到平台化、社会化。作为家居流通行业的领军企业，居然之家通过数字化的转型，为自己赢得了更为广阔的发展空间，另外也具备了新零售的先发优势。

除了数字化之外，过去两年的疫情也在一定程度上推动行业竞争格局的改善。原因不难理解，局部新冠疫情时有发生，建材家居卖场行业客流量受到负面影响，部分中小卖场由于现金流问题或出现经营困难加速出清。

展望未来，公司集中度加速的提升，迟早也会逐渐反映至公司业绩层面。届时，居然之家在商业化维度上的想象空间也将随之打开。